于3月3日，刷新港股IPO认购纪录的「雪王」蜜雪集团正式登陆港交所，首日大涨43.2%，每股收报290港元，打破新茶饮（奈雪的茶、茶百道、古茗）上市首日破发的「魔咒」，亦是2025年以来首日上市股价表现最好的新股。

  蜜雪冰城在上市致辞中强调“上市只是一个新的起点”。其股票代码“2097”寓意深远，到2097年恰逢品牌创立百年，与其“简单、专注，做受人尊敬的百年品牌”的企业愿景不谋而合。

  坐拥百亿元年收入、超4万家门店的蜜雪冰城，遥遥领先同行。可光环掩盖不了其高度依赖加盟商、行业竞争加剧、经营成本高昂、茶饮市场天花板显现的致命伤。

  追溯其执着上市的背后，既有其商业模式的内在需求，也有行业竞争和资本运作的外部压力。对于蜜雪冰城来说，上市不仅是为了融资，更是为了巩固供应链优势，突破规模瓶颈，加速国际化布局，并实现股东和投资方的资产证券化。

  蜜雪冰城的收入主要来自于向加盟商出售原材料和设备，而不是直接依赖奶茶销售。2024年前三季度，它从加盟店的商品和设备销售中赚了182.2亿元，占总收入的97.6%，毛利率高达31.2%。这种模式使得它在低客单价市场中占据了非常大的优势，甚至在下沉市场和东南亚市场都打得风生水起。

  但这种轻资产模式虽然降低了蜜雪冰城的经营成本，但也让其高度依赖加盟店的扩张和运营效率，完全依赖于“持续扩张”，不进则退。

  如果门店扩张的速度放缓，或者加盟商的盈利能力变弱，整个体系就会像倒金字塔一样崩塌。而群狼战术的加盟模式中，加盟店需要承担大量成本，而近年来加盟店的关闭数量逐年增加（2021年至2024年前9个月分别关闭了577家、696家、1307家及1298家）。说明蜜雪冰城的扩张模式已经触及了一些瓶颈，使得加盟商的积极性下降，甚至有可能影响品牌的长期稳定性。很多加盟商的盈利能力已经接近极限，甚至在亏损经营。

  因此蜜雪冰城的扩张模式也许并非牢不可破，而可能建立在加盟商的“苦撑”之上。上市的意义就在于，它能为蜜雪冰城注入更多资金，优化供应链，降低加盟商的成本压力，同时吸引更多优质加盟商。否则，群狼战术的脆弱性会在未来成为致命伤。

  蜜雪冰城的核心竞争力在于它的供应链。而上市融资，不仅是巩固现有优势的手段，更是为未来的竞争储备弹药。

  因为它从柠檬种植到包材生产，几乎覆盖了整个产业链，通过规模化采购和生产压低成本。这种全产业链控制让它在行业内基本上没有对手，尤其是在低客单价市场，它的成本优势几乎是不可复制的。蜜雪冰城是通过全产业链控制，从柠檬种植到包材生产，均通过规模化采购压降成本。

  需要注意的是，蜜雪冰城的供应链优势是动态的，不是一劳永逸的，且这种模式需要长期的重资产投入。如果雪王不能持续优化投资供应链，竞争对手完全可能通过模仿和创新来削弱它的优势。

  虽然蜜雪冰城在10元以下的价格带里独占鳌头，但它也面临两个巨大的挑战：一是如何突破低客单价的限制，进入高客单价市场；二是如何在海外市场实现规模化扩张。选择将供应链转移到劳动力更低廉的东南亚建设本地供应链中心，实现“农村包围城市，”能更加进一步降低成本，同时探索欧美市场的高客单价空间。但是解决这两个挑战都需要大量资金支持，而上市正是为了打开这些新空间，并逐步推动蜜雪冰城国际化。

  从资本角度来看，蜜雪冰城的上市还有一个更直接的缘由是资本退出。上市是蜜雪冰城股东和投资方实现资产证券化的重要手段，雪王的股东和投资方已经投入了大量资金，现在希望能够通过上市实现资产证券化，从股民身上赚到更多钱。

  蜜雪冰城上市首日市值破千亿，这说明长期资金市场对其未来增长潜力充满信心。通过上市，蜜雪冰城可以将这种信心转化为实际的资金支持，进一步巩固其行业地位。

  2022年9月，蜜雪冰城首次向中国证监会提交A股上市申请，计划在深交所主板上市，拟募集资金约64.96亿元，但因2023年3月全面注册制的实施，其上市尝试未能平移深交所审核，宣告失败。

  2024年1月2日，蜜雪冰城转战港股，向港交所递交上市申请，却因种种原因未进入聆讯环节，申报材料失效。

  2025年1月1日，蜜雪冰城再次向港交所提交上市申请书，对业务模式、财务情况、未来市场发展的潜力等全面梳理分析后，于3月3日成功上市。特别是，蜜雪冰城为了此次上市引入了包括M&G英卓投资管理、红杉中国、高瓴资本等5名基石投资者，共认购总额达到2亿美元(约合15.58亿港元)。成为当年港股市场发行顶级规模的IPO项目，首日收盘市值突破千亿港元，达1093亿港元。

  2022年、2024年蜜雪冰城两次上市失败，最终的原因在于其商业模式和长期资金市场的要求之间有一定的矛盾，虽然蜜雪冰城有着很好的下沉市场，但“灰姑娘”在资本面前始终显得没有那么“性感”

  在过去，长期资金市场青睐于“白雪公主”，如餐饮连锁中高端品牌的星巴克、肯德基等，因其高品牌价值和稳定盈利能力受投资者青睐。

  而蜜雪冰城的低价策略和加盟模式就十分平民化，盈利能力相比来说较低，其中2022年、2023年及2024年前九个月的净利率分别为14.8%、15.7%、18.7%，但与茶百道等竞争对手相比，其盈利能力仍显不足。

  这种盈利能力的波动以及相比来说较低的净利率，让长期资金市场对其可持续发展能力产生了质疑。此外，蜜雪冰城的加盟模式虽然促成了快速扩张，但也带来了诸多管理上的挑战，如食品安全问题、加盟商盈利困难以及营销费用高等，这样一些问题不仅影响了品牌形象，还可能对其长期发展构成潜在威胁。

  外部政策的变化也对蜜雪冰城的上市之路产生了影响。如2023年3月全面注册制的实施，使得A股上市企业的审核标准变得更严格，加盟模式的企业受到更多限制，蜜雪冰城的早期上市尝试因此面临了更大的挑战。

  与此同时，新式茶饮市场的竞争环境也发生了变化，市场对蜜雪冰城的新鲜感逐渐降低，估值也受到了一定影响。这一些因素共同作用，使得蜜雪冰城的上市之路充满了波折。

  回顾蜜雪冰城的发展历史，自1997年在河南郑州开设首家门店以来，其已成功发展成拥有超过4.6万家门店的饮品连锁品牌。

  如今蜜雪冰城已成功上市。“雄关漫道真如铁，而今迈步从头越。”对于蜜雪冰城而言，上市并非终点，而是一个崭新的开始，如何完成企业战略、开拓新的增长点是他们新的目标。

  蜜雪冰城扎根于平民玩家，开启了中国“平民”新茶饮品牌化，受到大众的喜爱和追捧。

  平价餐饮连锁这么多，为何蜜雪冰城能成功？打造品牌是蜜雪冰城成功的关键。近几年，通过推出洗脑的歌曲、举办营销活动等方式，成功打造了一个“平民品牌”的形象。尤其是它的歌曲《蜜雪冰城》，在上引发了广泛的传播，这无疑是一个标志性事件。

  可是如何在保持“平民化”定位的同时，逐步提升品牌价值？如何避免品牌形象过于“廉价化”，从而限制其市场的持续拓展？这些都是蜜雪冰城未来要解决的问题。

  蜜雪冰城的上市，表面上是为了融资，但本质上是一场关乎未来生存的战略选择。它的商业模式虽然高效，但高度依赖规模扩张；它的供应链虽然强大，但需要持续投入；它的市场虽然广阔，增长空间却正在缩小。

  上市后，除了为它带来资金，还会在品牌价值上带来一定增益，但这种高关注度也让它承担了更大的压力。

  2025年，蜜雪冰城4.5万家门店，超越星巴克成为全世界最大的现制饮品企业。现今它的门店大多在国内，未来必须要考虑海外市场为新增量。

  上市只是起点，真正的考验还在后面。未来的蜜雪冰城，需在供应链优化、品牌升级和国际化扩张之间找到平衡点。否则，可能会陷入“规模越大，风险越高”的困境。蜜雪冰城的故事还在继续，让我们跟随经济发展规律一同观察吧。

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  科技自媒体人，曾就职于博客中国、互联网实验室、百度文学，虎嗅认证作者、钛媒体认证作者、极客网认证作者，百度百家、i黑马、新浪创事记、艾瑞网、淘媒体等平台的专栏作者。文章散见于于《IT时代周刊》《商业经济价值》《创业天下》《计算机应用文摘》等杂志。

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